日期：2025-09-02 11:49:05
摘要
运动科技领域龙头，25H1扭亏为盈。公司作为中国运动科技领域的佼佼者，通过创新的“内容获客+消费品变现”商业模式，打造了覆盖“内容+硬件+服务”的全链路运动健康生态体系，主营业务包括自有品牌运动产品、线上会员及付费内容、广告及其他服务三大类。2025年上半年，公司全面深化AI战略，成功部署AI基础架构重构系统平台，分阶段将核心工具与功能流重组为AI教练服务；同时主动精简非核心低效体量，优化产品结构，助力盈利能力改善，尽管总体营收水平同比略微下降，但经调整净利润达到人民币0.10亿元，首次实现扭亏为盈，同时毛利率同比提升6.2个百分点至52.2%。
线上化+AI工具重构健身场景商业价值：在多重因素共同驱动下，我国健身行业市场规模快速增长，同时线上化、智能化的趋势愈发凸显，线上健身平台有望迎来发展新机遇。2025年，随着以Deepseek为代表的开源模型引起广泛关注，低成本高性能的AI大模型与各行各业相结合的门槛显著降低，驱动了海量应用场景商业价值的裂变。在运动健身领域，AI 与线上平台有机结合，为解决行业核心商业痛点提供了可靠工具。
“All in AI”战略激活硬件+软件的协同联动：通过建立“内容获客+消费品变现”的商业模式，KEEP构建了“硬件 + 软件”协同联动的运动生态体系，硬件产品为软件服务提供数据支撑，软件场景则反哺硬件销售，形成公司的核心竞争力。2025年，公司以“All in AI”推动战略转型，以AI教练为核心的产品矩阵持续丰富，进一步催化用户满意度和客单价的提升。与海外AI教练形态相似相关产品功能进行对比，KEEP AI教练在个性化运动方案制定、实时训练指导和更全能的答疑解惑方面具备优势。而依托公司自有品牌运动产品的产品矩阵，未来KEEP有望将AI教练功能与智能硬件相结合，驱动更深层次的价值裂变。
投资建议：KEEP作为国内线上运动APP龙头，有望在AI教练等新品发布后实现订阅用户与ARUP的双重提升。公司当前既有极高的安全边际又有很大的向上弹性：
1）只考虑订阅业务，公司当前市值仅对应5倍ps，已经处于国内外主流SaaS产品较低估值水平；
2）预计2026年新订阅产品AI教练有望取得2亿元以上的ARR，审慎参考当前国内外AI产品30-50倍及更高PS的估值水平，仅AI教练就对应60-100亿元的潜在市值空间。
首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：AI商业化落地不及预期，智慧健身行业竞争加剧。
1运动科技领域龙头，25H1扭亏为盈
1.1 构建“内容+硬件+服务”的全生态闭环
KEEP成立于2014年，作为中国运动科技领域的佼佼者，以“激发每一次运动，让世界充满活力”为使命，通过创新的“内容获客+消费品变现”商业模式，打造了覆盖“内容+硬件+服务”的全链路运动健康生态体系。
1）自有品牌运动产品是KEEP流量转化与商业变现的关键支撑，涵盖智能健身设备与配套运动产品两大类。
智能健身设备：以产品为传播内容的关键载体，产品包括跑步机、动感单车、智能手环等。以数据为核心的可穿戴设备能够紧密连接用户，跨越不同运动场景、类别，并拉长交互时间段，实现无缝的数据互联和分析，进一步增强公司的数据基础。KEEP 采用“自建团队 + 供应商合作” 的研发模式，在产品研发中融入平台丰富的运动数据与专业内容，实现产品功能与用户运动需求的深度匹配，形成差异化竞争优势。例如，2024年8月推出的首款智能运动手表 “KEEP Watch Pilot 1”凭借精准的运动监测功能、丰富的运动模式以及与KEEP APP的无缝连接，市场反响热烈。据KEEP官方公众号发布内容，该手表上市4个月销量突破1.2万台，成为智能硬件业务的新增长点。
配套运动产品：以渠道建设为关键抓手的快消品运营框架下，产品端重点拓展瑜伽垫、运动服装等品类，通过精准匹配用户运动场景需求。公司依托平台强大的品牌影响力与精准的用户画像，通过线上APP 商城、各大电商平台以及线下合作门店等多元化渠道，实现产品的广泛触达。同时，KEEP注重产品的场景化营销，将配套运动产品与平台内的各类运动课程、训练计划相结合，激发用户的购买欲望。
2）线上会员及付费内容：KEEP内容生态的核心板块，通过提供多元化、差异化的课程服务，实现用户流量的高效转化与长期留存。
内容供给多元化：KEEP以 PGC（专业生成内容）为基础，引入PUGC（用户生成内容）和 AIGC（人工智能生成内容）作为补充，构建起丰富且梯度化的课程体系。截至2024年底，平台累计录播课程超过40000节，课程内容涵盖功能力量训练、体态改善、舞蹈等热门运动类型，满足了从运动新手到专业爱好者等不同层次用户的多样化需求。
会员服务精细化：KEEP采用“普通会员 + 直播畅练卡”的分级权益体系，为会员提供专属课程、个性化饮食分析、智能硬件交互等多元化服务。同时，平台通过举办虚拟赛事、搭建运动社区等社交互动方式，增强用户之间的交流与互动，提升用户对平台的归属感与粘性。
3）广告及其他服务：生态流量的协同变现渠道
依托平台庞大的用户流量与垂直的运动健身场景，KEEP 为广告主提供线上线下整合营销服务，实现平台流量的进一步变现。截至2024 年底，KEEP平台累计注册用户数突破4亿，年度活跃用户达1亿，年度运动用户超过5500万。
通过三大主营业务的协同发展，KEEP 成功打造出“内容吸引用户 - 硬件深化体验 - 服务提升变现”的良性生态闭环，巩固了其在中国线上健身市场的领先地位，也为行业探索出一条创新的发展路径。
1.2 战略调整实现扭亏为盈，毛利率同比改善
营收结构呈现“双核心 + 辅助”特征，自有品牌运动产品与线上会员及付费内容贡献主要收入来源。 2024年，公司实现营收20.66亿元，同比下降3.4%，其中自有品牌运动产品收入9.54亿元，同比微增0.8%；线上会员及付费内容收入为9.18亿元，同比下降7.8%；广告及其他收入1.94亿元，同比基本持平。尽管公司的配套运动产品、线上会员订阅和广告销售等核心商业化解决方案的业务规模持续扩大，但由于消费市场环境变化、消费者信心趋于谨慎等因素的影响，线上体育赛事收入同比下降和智能家用设备的销售表现未达预期对公司短期业绩造成了一定拖累。
全面聚焦AI战略，经调整净利润首次实现扭亏为盈。2024年，KEEP经调整净亏损4.69亿元，同比有所扩大，主要是因为公司为夯实长期竞争力，持续投入资源到新的战略业务及技术革新计划中。2025年上半年，公司全面深化AI战略，成功部署AI基础架构重构系统平台，分阶段将核心工具与功能流重组为AI教练服务；同时主动精简非核心低效体量，优化产品结构，助力盈利能力改善，尽管总体营收水平同比略微下降，但经调整净利润达到人民币0.10亿元，首次实现扭亏为盈。
聚焦品类结构优化及渠道精细运营，毛利率稳步提升。2024年，公司毛利率从上年的45.0%提升至46.7%， 保持稳健增长，主要是由于公司收入结构中高毛利业务占比提高，同时成本端持续进行优化。2025年上半年，面对消费复苏承压与运动装备行业竞争加剧的挑战，公司全面优化自有健身产品组合，并通过供应链与全渠道经营效率优化，推动了线上、消费品和广告业务的毛利率提升，总体毛利率同比提升6.2个百分点至52.2%。
费用端看，公司费用率呈现出较大的波动性。2024年，公司的销售费用率为36.69%，较前期有所上升，主要是因为奥运等体育赛事主题营销及品牌建设活动增加，管理费用率较上年基本持平。
2 2 线上化+AI工具重构健身场景商业价值
2.1 健身行业市场空间可期，线上化趋势明显
多因素驱动下，中国健身行业市场规模不断扩大。据中商产业研究院报告，近年来我国健身行业市场规模实现了快速增长：2023年市场规模达到9917亿元，2019-2023年的年均复合增长率达11.19%。市场规模的快速增长主要由四方面驱动：全民健身国家战略及相关政策政策支持、互联网用户对线上服务依赖性增强、技术创新和智能健身设备快速发展以及消费群体生活方式的变化。
在客观健康问题和主观健康观念的共同作用下，运动健身人群规模和渗透率正持续提升。据灼识咨询，2022年中国健身人群规模达到了3.74亿人，预测在2027年将达到4.64亿人，2022年中国健身人群渗透率为26.5%，预计在2027年达到32.9%，发展空间广阔。中国健身市场发展迅速，2022年至2027年中国健身人群规模年复合平均增长率为4.4%，远大于欧洲的2.9%和美国的1.7%。
中国健身行业线上化趋势明显，发展前景广阔。据KEEP招股说明书，2022年，中国线上健身人群渗透率（线上健身月活跃用户占月健身人群数量比例）为41.3%，美国为58.1%。在多重因素的持续驱动下，中国线上健身人群渗透率将逐年保持上升态势，预计2027年达到58.4%。
健身行业智能化趋势明显，线上健身平台迎来新机遇。根据灼识咨询预测，中国在线健身会员及健身内容板块将从2022年的29.85亿元人民币增加至2027年的104.75亿元人民币，复合年增长率达28.5%；线上智能健身设备市场规模从2022年的212亿元人民币增长至2027年的461亿元人民币，复合年增长率16.9%。在我国居民健康意识逐渐提高、年轻群体零碎时间运动的需求不断增大、政府鼓励全民健身的背景下，线上健身平台将迎来发展新机遇。
2.2 AI赋能运动健身领域，解决行业核心痛点
低成本高性能AI充当效能引擎，与运动健身领域深度融合。2025年，随着以Deepseek为代表的开源模型引起广泛关注，低成本高性能的AI大模型与各行各业相结合的门槛显著降低，驱动了海量应用场景商业价值的裂变。在运动健身领域，AI 与线上平台有机结合，为解决行业核心商业痛点提供了可靠工具：
内容制作方面，以往线上平台进行制作内容的成本偏高、周期偏长、种类有限，而AI 技术的引入，使得平台可以充分发挥AI工具极高的生产效率，快速应用AIGC生成海量内容，从而大幅降低制作成本。
用户体验方面，虽然线上健身平台提供了丰富的课程选择，但由于缺乏个性化的服务，用户的付费意愿始终未能显著提升，导致客单价较低。而AI通过深入分析用户的健康数据、运动目标、身体状况及运动表现，可以为每位用户定制个性化的训练计划，确保每项训练都符合他们的需求与能力水平。这种量身定制的体验，不仅能够提升课程的价值，还能显著增强用户的参与感与忠诚度，进一步提升付费转化率。
此外，AI与智能硬件的结合，也为线上健身行业带来了差异化的竞争力。例如，借助智能运动装备，AI 能够实时监测用户的运动数据，调整训练强度、姿势等，并在运动过程中提供即时反馈。与传统的视频课程相比，这种互动式的体验更为深入，能够提供类似线下私教的实时指导，进一步提升用户体验并强化平台的独特优势。
3 “All in AI”战略激活硬件+软件的协同联动
3.1 软硬件协同一体，生态闭环驱动用户触达
“内容获客+消费品变现”商业模式打造软硬件协同一体的生态闭环。KEEP构建了“硬件 + 软件”协同联动的运动生态体系，硬件产品为软件服务提供数据支撑，软件场景则反哺硬件销售，形成相互促进的闭环，这一生态模式成为其核心竞争力的重要来源。
1）硬件数据为线上平台提供支撑，提升用户体验与粘性
KEEP 布局了智能手环、体脂秤、动感单车等一系列硬件产品，这些硬件能够实时采集用户的运动数据、身体数据，并同步至KEEP软件平台，成为软件提供个性化服务的基础。例如，用户使用 KEEP 智能体脂秤测量后，数据上传至 APP，软件基于这些数据为用户生成身体成分分析报告，并结合用户的运动目标，调整线上训练计划。若用户体脂率偏高，软件可能会增加有氧训练课程的推荐比例；若肌肉量不足，则会侧重推荐力量训练内容。
2）线上场景向线下活动引流，推动硬件销售增长
AI深度赋能线上内容，在用户留存和变现方面取得了显著成效。在健身领域，KEEP通过AI技术不断加强线上服务的能力，力图实现与线下金牌私教相媲美的个性化指导体验。2025年3月，公司发布了全新的APP KEEP 8.0版本，覆盖包括跑步、骑行、球类、滑雪等运动的超60种运动品类、100多个分享模板，与50+外部硬件设备打通，通过全面便捷的功能拓展、创新玩法的设置以及运动内容的智能化升级，进一步带来了全新的运动价值。
在AI产品体系完善前，KEEP优先聚焦于用户活跃及留存，而非规模扩张：通过深化户外、舞蹈等垂类领域，公司不断渗透青少年与进阶用户等细分用户群体，推动AI产品体验升级，增加权益触达场景，持续提升用户活跃度。截至2025年6月底，公司平均月活跃用户和平均月度订阅会员分别为2248.6万和278.7万，每名月活跃用户的每月平均收入提升至6.1元。
软件平台通过丰富的线上内容和场景，巧妙引导用户购买配套硬件，实现软件向硬件的流量转化。通过提升数据功能、会员识别功能等在内的会员增值服务，强化以城市马拉松、实体奖牌等活动和产品为代表的户外与线下布局，KEEP不断扩展市场和用户群，不仅提升了用户基数，还促进了用户活跃度和忠诚度。同时，软件社区中的用户分享和测评，也形成了良好的口碑传播，进一步推动硬件销售，形成了“软件内容引流-用户分享裂变-硬件销量提升”的正向循环。
软硬件协同智能化的背后，离不开KEEP长期扎根在运动健身领域的思考和技术积累。例如，KEEP从运动学角度出发，依据大规模数据、多维度特征取证，并基于AI算法进行分析解读，呈现出用户的运动能力与运动表现，为用户建立了个性化的“运动档案”。以运动档案为支撑，KEEP已经逐渐形成了AIGC+AIoT全景图，从线上的智能课程，到线下智能硬件的辅助，AI能力渗透了室内与户外各种运动场景。
3.2 KEEP的AI探索：以AI教练为中心的产品矩阵
“AII in AI”宣告战略转型，三阶段引领AI健身领域线上革命。2025年2 月初，KEEP 的创始人王宁通过一封全员信宣布公司将“All in AI”，旨在将在线健身从简单的推荐服务升级为内容生成，发展以数据为核心的硬件生态、让KEEP品牌走进运动多场景和拓展全球化版图，从内容驱动平台升级为AI赋能、数据驱动的健身智能体。据极客公园，KEEP的AI转型可分为三个阶段：
1）第一阶段：通过大模型生成海量内容，完成品类的扩展和专业内容的补齐。此前，KEEP 平台上的健身内容大多由专业教练团队制作，导致内容品类、数量的扩展和更新频率受到资源和时间的制约。而接入AI大模型后，KEEP不仅能够为现有的瑜伽、力量训练、跑步等核心品类提供更多专业内容，还能迅速拓展到其他运动领域。截至2024年底，在公司的6000多节官方课程中，人工智能生成内容（AIGC）课程占比近14%。
2）第二阶段：线上内容复刻线下一对一私教，为用户带去更灵活和个性化的体验。过去，即使App里拥有海量的课程库，用户依然需要根据自身需求筛选合适的内容，制定适合自己的训练计划；而线下私教能够根据用户每天的反馈灵活调整训练强度、内容、节奏以及饮食等，定制一套完整的训练计划，在专业度和精力方面极大提升用户体验。而随着AI对话、推理能力的增强，线上教练有望像私教一样了解用户的身体状态。只需要每天锻炼前输入相应的指标，甚至是用主观的语言描述身体感受，「AI Coach」就帮助用户随时灵活调整训练方案，进而提高训练效果和整体满意度。
3）第三阶段：通过加入传感器，收集更丰富的运动数据，并利用AI不断增强的多模态能力，为用户提供更专业的运动体验。KEEP凭借庞大的用户群和深耕智能运动装备的经验积累，占据了独特的市场地位。截至2024年底，KEEP平台连接了超过2200万台智能设备，覆盖KEEP自有智能设备、以及苹果、小米、华为等行业主流智能穿戴厂商，并已经同步了超过3亿条来自智能设备的运动记录。未来，公司有望将智能硬件设备与AI健身软件平台有机结合，通过AI教练实时监控用户的运动数据，构建“更懂用户”的商业体系，通过客单价的提升，驱动AI工具由内容创作向价值引擎的裂变。
底层模型+前端应用两翼齐飞，为用户打造专属AI健身私教。2025年3月25日，公司发布了运动健康垂直领域的专属模型Kinetic.ai，该模型在基座模型的基础上，运用了KEEP平台独有的海量运动数据和运动专业知识，经过训练和优化后发布，在运动健康垂类领域有更专业的表现。基于Kinetic.ai，KEEP同步上线了首个通用AI教练体验版——卡卡（Kaka）。Kaka结合对用户运动相关数据的精准分析，集成了个性化运动计划生成、动态训练计划调整等核心功能，为用户打造专属智能教练，而后续上线的正式版则进一步增强了包括语音指导以及图片识别在内的多模态能力。
定制化运动计划+丰富互动体验，AI教练重塑用户感知度。通过主动式服务和多模态交互两大方式，AI教练卡卡旨在实现人群和场景的延展，引领KEEP实现转型突围。一方面，AI教练具备主动思考、即时响应并准确预判的能力，能够根据用户数据和目标定制和调整运动计划，进行实时语音指导和提供专业建议，突破了以往被动工具的局限。另一方面，AI教练在运动全过程中为用户提供了丰富的互动体验，包括打招呼功能、语音反馈、图片智能识别等，同时记录用户的各类运动数据，为用户提供情绪表达支持。这些功能让AI教练几乎涵盖了人类私教的主要职责，在方便性的加持下，大幅提升了用户健身体验。
从“制定计划”到“灵活调整”，从“推荐内容”到“语音互动”，卡卡不再只是内容菜单的前端，而正在成为理解、响应、引导用户的一体化智能体。除了根据用户的数据和目标定制健身计划，AI教练还在运动健身的全过程中，为用户提供了独特的情绪陪伴价值，与身体同步，与情绪共振。在训练过程中，AI教练能够通过计算机视觉进行动作识别，提供语音和图像方式的实时反馈，纠正用户动作细节，确保每次训练达到最佳效果。这种“听得懂话、看得见身体”的AI教练，从技术上实现了线下私教的在线重构。
AI饮食记录成为典型高频场景，展现出明显留存优势。KEEP的AI教练还扩展到营养领域：用户上传食物照片后，系统即可识别食物种类和热量，并给出饮食评价与建议，帮助用户同步管理饮食与运动。截至2025年7月，公司AI核心日活跃用户超过15万。其中， AI饮食记录作为典型高频刚需场景，以低门槛的精准交互，展现出显著的留存优势：该功能覆盖了1/3的AI对话用户，并呈现出深度留存特性，次日留存率达50%，对App DAU的留存率攀升至79%。
AIGC重塑增长范式，国际化征程全面加速。在AI技术的加持下，KEEP在海外上线了FitPulse、CalCut、Gogogola等多款应用。FitPulse是一款100% AIGC的健身工具类产品，主要服务欧美地区健身人群，结合运动知识和用户运动数据，通过GPT及Claude技术来为用户生成个性化的训练计划和运动课程；CalCut则是一款健康饮食记录和管理工具，通过GPT及Claude技术以拍照、语音搜索等形式来帮助用户记录食物卡路里及营养素等数据，并为用户提供100% AIGC的饮食计划。
3.3 对比海外AI教练：关注智能设备与线上平台的协同性
1）Peloton：机器学习技术跟踪用户动作，把电视变成交互式的个人训练工作室。2022年，美国互动健身平台Peloton推出智能健身设备Peloton Guide，一个将摄像机嵌入电视机的小体积力量训练健身硬件设备。设备包括摄像头、遥控器、内置麦克风，通过HDMI线连接到电视上。完成语音激活后，设备会根据会员之前的记录推荐课程，或从自行挑选Peloton的内容库课程开始锻炼。这款号称首个力量训练的「健身神器」，使用机器学习技术来跟踪用户的动作，并识别训练模式。健身时，其通过摄像头采集并识别用户的动作，对动作的关键部分作关键点检测并与标准的教练动作做比对和分析。
AI机器能够识别用户的语音，并发起会话，根据用户的语音指示，完成相应的功能。借助语音激活功能，用户可以专注于他们的锻炼并免提控制健身软件，从而唤醒、开始、停止、倒带或快进课程。若用户需要了解自己的锻炼总结以及如何有针对性的进行锻炼的建议， Body Activity 将向用户展示他们最近锻炼了哪些肌肉群。根据其身体活动，Peloton将推荐针对需要训练的肌肉群的课程，以帮助用户获得更全面的训练体验。
2）苹果AI健身教练：锻炼过程中提供实时指导。2025年6月，苹果在WWDC 2025大会上推出了AI 健身教练Workout Buddy。这款AI工具集成在watchOS 26中，能够综合用户当前的锻炼数据和过往的健身历史（包括配速、累计里程、完成的活动圆环以及训练负荷），从而在锻炼过程中实时提供指导。Workout Buddy结合了iPhone上的 Apple Intelligence技术，利用文本转语音模型将鼓励话语转化为充满趣味、如真人健身教练般的生成式语音。
3）KEEP推出的AI教练“卡卡”能够根据用户的基础数据、运动目标、场地器材情况，自动生成个性化的运动计划。KEEP的AI教练利用专属的Kinetic.ai模型，综合用户平日运动数据、习惯和实时心率等信息，为每位用户量身定制科学高效的训练方案。
“内容+硬件”模式加持下，智能设备与线上平台的协同性或成为AI教练潜在发展方向。与海外主要AI教练的功能进行对比，KEEP AI教练的优势在于个性化运动方案制定、实时训练指导和更全能的答疑解惑，不足之处在于缺少与智能设备的搭配，无法实时记录、展现用户运动动作。而依托公司自有品牌运动产品的产品矩阵，未来KEEP有望将AI教练功能与智能硬件相结合，从而提升用户满意度与客单价水平，驱动更深层次的价值裂变。
4 盈利预测与投资建议
4.1 盈利预测假设与业务拆分
我们预计KEEP公司2025-2027年的营业收入分别为17.95、19.94、22.20亿元，具体拆分如下：
会员订阅及AI：公司专注于增强和扩展整体线上服务，针对国内外市场，开发并落实基于人工智能和数据驱动的应用，以更高效和独特的方式提升运动体验以提高用户规模、并提升订阅收入规模，AI健身教练具有较好市场空间与收入弹性，我们预计2025-2027年该业务收入分别为5.96、6.68、7.68亿元，收入增速分别为5%、8%、15%；考虑到AI健身教练将涉及多模态等前沿技术，有望对毛利率产生正向影响，我们预计2025-2027年该业务毛利率分别为72%、74%、75%。
自有品牌：公司持续推动自有品牌运动消费品深入多元运动场景，拓展完善智能穿戴设备、装备和服饰品类布局，提升消费品的产品力和美学能力，改善业务利润健康度；以及通过加深用户参与和多样化的活动来触达多元的用户圈层，以提升用户黏性并探索新的商业化机会，在公司聚焦精品的背景下，因此我们预计公司自有品牌业务先进入战略调整后健康发展，2025-2027年该业务收入分别为7.63、8.47、9.49亿元，收入增速分别为-20%、11%、12%；考虑到公司正在进行品类结构优化，我们预计2025-2027年该业务毛利率逐步提升，分别为35%、37%、40%。
增值服务和广告等：公司通过举办线上体育赛事等活动提供增值服务，在公司聚焦精品的背景下，我们预计该业务先低后高，2025-2027年该业务收入分别为4.35、4.79、5.03亿元，毛利率保持在45%的稳定水平。
主要费用率：1）销售费用率：伴随公司后续重点发展订阅会员+AI的战略，线下零售带来的高销售费用率情况逐年优化，预计2025-2027年销售费用率分别为22%、21%、20%；2）管理费用率：随着公司内部管理能力不断提升，长期看管理费用率将逐步优化，预计2025-2027年销售费用率分别为11%、11%、10%；3）研发费用率：随着产品不断成熟以及复用率提升，中长期看公司研发费用率有望逐步收敛，但就未来几年看，公司仍将保持一定强度投入来提升自身竞争力，预计2025-2027年销售费用率分别为15%、15%、15%。
4.2 估值分析
公司线上订阅业务是未来主要发展方向，公司线上业务为2C订阅制收入，由于2C订阅制商业模式通常存在早期亏损、中后期盈利的特点，行业已经形成使用PS估值的惯例，当前市值只考虑订阅业务，公司当前市值仅对应5倍ps，已经处于国内外主流SaaS产品较低估值水平。
4.3 投资建议
KEEP作为国内线上运动APP龙头，有望在AI教练等新品发布后实现订阅用户与ARUP的双重提升。公司当前既有极高的安全边际又有很大的向上弹性：
1）只考虑订阅业务，公司当前市值仅对应5倍ps，已经处于国内外主流SaaS产品较低估值水平；
2）预计2026年新订阅产品AI教练有望取得2亿元以上的ARR，审慎参考当前国内外AI产品30-50倍及更高PS的估值水平，仅AI教练就对应60-100亿元的潜在市值空间。
首次覆盖，给予“推荐”评级。
5 风险提示
1）AI商业化落地不及预期：AI大模型、算力、智能硬件等技术发展有较大不确定性，若未来AI商业化落地不及预期，或对公司展业造成不利影响。
2）智慧健身行业竞争加剧：智能硬件、线上健身平台等领域存在大量竞争者，未来为了在细分领域获取更大份额，可能存在市场、技术等方面竞争持续加剧的情况。
作者介绍
吕伟: 计算机首席分析师
执业证书: S0100521110003
白青瑞：计算机行业研究助理
执业证书: S0100124010021
分析师承诺
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